核心观点：

    　　11 月快递量同增21.5%，预计全年快递量同增24.6%。11 月全国快递量71.2 亿件，海烟物流 ，同增21.5%，其中同城、异地、国际件分别同比变化-9.5%、+30.2%、+30.0%。行业旺季保持快速增长，“双11”当日快递量同增28.6%，11 月11-16 日6 天快递量同增22.69%。国家邮政局预计12月快递量达65 亿件（+20.3%），全年快递量达632 亿件（+24.6%）。

    　　11 月，全国快递均价约为11.2 元/件，同比提升1.2%；其中同城、异地、国际件分别同比变化-15.9%、-5.5%、+12.5%；东部、中部、西部分别同比变化+2.7%、-8.5%、+2.9%；剔除附加收入的快递单价同比下降4.3%，较10 月略有扩大（10 月为全年最低降幅）。

    　　韵达旺季份额首次超圆通，通达系快递单价均环比提升。据公司月度公告，韵达、圆通、申通、顺丰11 月快递量分别同增38.2%、32.1%、39.1%、47.9%，单月市占率分别为15.5%、15.2%、12.0%、8.0%，合计达50.7%。价格方面，韵达、圆通、申通、顺丰分别环比变化1.23%、5.73%、15.96%、-4.00%。申通单价环比提升较大预计主要因旺季调价以及货品结构变化；韵达单价环比提升较小预计主要因为部分预售收入提前确认所致，公司8-11 月整体单价预计同比下降5%左右。

    　　龙头正面交锋将加速格局集中、客户分群。假设2020 年快递公司的快递量增速为20%，未来两个季度的产能利用率将低于2019 年同期。

    　　前期产能扩张较快的公司将对超额增速有更强的诉求。龙头正面交锋意味着，超额增速将主要来源于存量客户争夺。靠低价抢来的客户对价格更敏感、忠诚度不高，不值得快递公司拿利润去补贴。

    　　从资本和产能的角度看，三通一达的类现金余额都在40 亿以上，足以支撑1-2 年的资本开支，行业短期出清不易，龙头自损利润发起恶性价格战的可能性有限，而追赶者主动挑起价格战的能力与动机都不足。

    　　价格将受成本端的强制约。我们猜想，行业格局短期将以份额集中、客户分群的方式演绎下去。具备时效、服务、品牌的龙头将聚集忠诚度高、业务增速快、利润率高的客户，同时，伴随成本管控优势的持续，品牌龙头将进一步下沉价格敏感型客户，从而赢得超额增速。

    　　投资建议。就月度数据来看，头部玩家的客户群正在逐渐分化，中通、韵达的客户愿意付出1-2 毛的溢价，客户粘性或许更高。2020 年，价格竞争将主导增速分化，哈药物流 ，非价格因素将主导客户分群。品牌度高的龙头将吸引更多优质客户，巩固增长和利润率。

    　　韵达和中通在成本和现金流上仍保持明显优势，加速演绎强者恒强；而圆通、申通、百世、顺丰都在成本管控上明显改善，行业格局处在阶段性调整。重点推荐：韵达股份；重点关注：圆通速递、顺丰控股。

    　　风险提示。精细化管控不达预期，人力等成本大幅上涨，价格战恶化