本报告导读：

    快递直营制与加盟制的组织模式与市场需求属性存在本质区别。这种差异，使直营制与加盟制快递股票定价的核心问题完全不同。

    摘要：

    供给维度：产权安排的差异带来产能、成本、品牌差异。直营制快递与加盟制快递组织模式的核心区别不是利益分配机制差异，而是产权安排差异。两者区别在于是否允许网络中出现独立产权——区域特许经营权。加盟制快递通过产权出让，虽然降低了服务的一致性，解决了产能弹性、本地化适应和考核管控三大难题。直营制快递则坚守企业边界，实现高品质服务的一致性，打造品牌并获取品牌溢价。

    需求维度：安全、时效和价格敏感度差异。商务快递“高安全与时效敏感度、低价格敏感度”的特征，需要服务的高度一致性，需要品牌信任，物流师考试时间 ，适合高成本和高稳定性的直营制网络。电商快递“低安全与时效敏感度、高价格敏感度”的特征并不依赖品牌，适合具有高度产能弹性的低成本加盟制网络。截然不同的需求特征，促使直营制与加盟制两种组织模式独立演化。

    核心定价问题完全不同。直营制快递服务于商务快递这一利基市场，药物流产后多久来月经 ，市场规模相对较小，但中国市场规模已足够孕育直营制龙头公司。直营制快递具有建立品牌壁垒的条件，品牌壁垒的深度是直营制快递股票定价的核心。加盟制快递服务于电商快递这一大众市场，受限于高频2B 的业务属性，难以建立品牌壁垒，但有极强的规模经济。通过拉开规模差异建立规模壁垒，是加盟制快递股票定价的核心问题。

    直营制快递创造EVA 的前提是“品牌溢价”。直营制快递高冗余导致高成本和低周转，企业创造EVA 的前提是品牌壁垒足够高，并且能够通过“品牌溢价”得到验证。在领先的直营制快递两大公司中，顺丰控股的品牌溢价已经得到充分的证明，而德邦控股的品牌壁垒仍在打造之中。德邦股份首次覆盖，评级中性。

    风险因素。直营制快递公司的风险在于行业规模与行业资本开支的匹配，竞争优势的持续性取决于企业对品质的坚守和对品牌扩张的审慎。加盟制快递公司的风险在于高度集中的上游，对快递行业格局演进的影响，竞争优势的持续性取决于快递公司在规模分化战斗中的持续竞争能